裁定股份收買價格

理 由

壹、程序方面：

一、按「當事人或關係人應委任律師為程序代理人；但當事人、關係人或其法定代理人具有律師資格者，不在此限。當事人或關係人之配偶、三親等內之血親、二親等內之姻親，或當事人、關係人為法人、中央或地方機關時，其所屬專任人員，具有律師資格並經商業法院認為適當者，亦得為前項之程序代理人。」、「商業事件，除別有規定外，應由程序代理人為程序行為。當事人或關係人未依前條規定委任程序代理人，或雖依前條第2項規定委任，法院認為不適當者，應先定期命補正。」，商業事件審理法第6條第1、2項、第7條第

1、2項分別定有明文。其立法理由明揭：由於商業事件具技術性及專業性，無律師資格者實不易勝任。為保護當事人或關係人權益，並使訴訟或非訟程序得以順利進行，強制當事人或關係人應委任律師為程序代理人。為貫徹律師強制代理制度之目的，依本法所進行之程序，包含調解、保全及非訟程序，均應由律師擔任程序代理人為之，當事人或關係人本人所為者，原則上均不生效力。又「當事人或關係人未委任程序代理人所為之書面陳述或聲請，法院不得斟酌。」，亦為商業事件審理細則第9條所明定。本院前於民國112年6月17日裁定命相對人徐采薇、廖建彰、徐榕璘(下單指其一逕稱其名，合稱相對人)於收受裁定正本7日內，補正委任律師或具律師資格之特定關係人員為程序代理人之委任書，相對人於112年6月20日收受上開裁定(見商非卷第361至362、369至373頁)，惟徐榕璘迄未補正，依上開規定，徐榕璘所為書面陳述(見商非卷第265頁)，本院不得斟酌。

二、次按非訟事件法第182條第1項固規定「公司法所定股東聲請法院為收買股份價格之裁定事件，法院為裁定前，應訊問公司負責人及為聲請之股東；必要時，得選任檢查人就公司財務實況，命為鑑定。」，然依同法第32條第1、2項規定：「法院應依職權或依聲請，調查事實及必要之證據。」、「法院為調查事實，得命關係人或法定代理人本人到場。」，及94年5月5日修法時增訂上開條文第2項之立法理由：「事件之調查，如能訊問關係人，將使事實易於彰顯，有助於法院作成判斷，爰增訂第2項，規定法院為調查事實之必要，得命關係人或法定代理人本人到場。」，可知非訟事件法第182條第1項規定之立法目的，係因非訟程序採職權探知主義，法院對於事實釐清及證據調查具有積極主動權限，亦有釐清事實義務，而可供認定股份價格之事證，偏在公司一方，股東通常不易接近，上開條文乃規定股東依公司法規定聲請法院為收買股份價格之裁定事件，法院應透過訊問公司負責人及為聲請之股東之方式，令公司陳述對於收買股份價格之意見，及提供可供調查之證據，使聲請之股東知悉，並供法院憑以釐清及確認事實。又公司法第208條第3項明定股份有限公司之董事長對外代表公司，則於法院調查程序，公司對於事實之陳述、證據之提出、對法院訊問之答覆，皆由代表公司之負責人為之，則非訟事件法第182條第1項規定之立法本意，應是公司負責人代表公司於訊問期日到庭，非謂法院需當庭訊問負責人個人意見。查聲請人係依企業併購法(下稱企併法)第12條第7項規定，以全體未達成協議之股東為相對人，聲請法院為價格之裁定，並依同條第8項規定提出聲請人全數已發行普通股股份轉換對價之合理性意見書(下稱系爭意見書)及會計師查核簽證公司財務報表(見商非卷第71至

86、99至192頁)，使股東知悉聲請人評估價格之依據，與非訟事件法第182條第1項規範股東依公司法規定聲請法院裁定收買股份價格，已有不同。再依企併法第12條第9項前段規定：「法院為價格之裁定前，應使聲請人與相對人有陳述意見之機會。」；商業事件審理法第67條第1項前段規定：「公司法及企業併購法所定股東或公司聲請法院為收買股份價格之裁定事件，法院為裁定前，應使聲請人與相對人有陳述意見之機會。」，本院已於112年2月23日發函通知相對人就本件聲請陳述意見，相對人於同年3月1日收受通知(見商非卷第229至231、243至247頁)，徐采薇、廖建彰並委任律師為程序代理人陳述意見，即已依企併法、商業事件審理法之上開規定，賦予兩造陳述意見之機會，無再依非訟事件法第182條第1項前段訊問聲請人負責人之必要，先予敘明。　貳、實體方面：

一、聲請意旨略以：聲請人為上櫃公司，於111年10月12日與福譽投資股份有限公司(下稱福譽公司)簽訂股份轉換契約，約定依企併法第29條第1項規定，由聲請人將全部已發行股份讓與福譽公司，聲請人之普通股每股則可換發新臺幣(下同)

15.5元(下稱系爭股份轉換案)，股份轉換完成後，聲請人成為福譽公司百分之百持股子公司。聲請人之審計委員會及董事會於同年月12日通過系爭股份轉換案，並於同年11月30日召開111年第1次股東臨時會(下稱系爭股東會)通過系爭股份轉換案及終止上櫃暨停止公開發行案，財團法人中華民國證券櫃檯買賣中心(下稱櫃買中心)及金融監督管理委員會(下稱金管會)分別於同年12月28日、112年1月17日核准聲請人股票於112年2月10日終止櫃檯買賣及停止公開發行。相對人為聲請人之股東，分別持有聲請人普通股股數如附表所示，其等於系爭股東會集會前就系爭股份轉換案以書面表示異議並放棄表決權，復於系爭股東會決議日後，以書面請求聲請人以如附表所示金額買回所持有之股份，並將股票交存於股務代理機構統一證券股份有限公司(下稱統一證券公司)。聲請人之股價於公告系爭股份轉換案前1日即111年10月11日之收盤價為每股10.2元，於系爭股東會當日在櫃買中心成交之最低價、最高價、收盤價分別為每股15.35元、15.4元、15.4元，系爭意見書認聲請人普通股每股合理收購價為13.8元至15.58元，聲請人向相對人提出以每股15.5元買回股份之價格應屬合理，並已按每股15.5元之價格支付價款予相對人，因兩造就股份收買價格自系爭股東會決議日起60日內未達成協議，爰依企併法第12條第7項規定，聲請本院為股份收買價格之裁定。

二、廖建彰、徐采薇陳述意見略以：聲請人與福譽公司進行系爭股份轉換案時之代表人均為許黃月華，系爭股份轉換案係福譽公司收購自己之公司，自會壓低收購價格。又系爭意見書採為股價計算基礎之111年6月30日財務數據與111年9月23日市場資訊相距約3個月，用以參考之公開收購溢價統計資料未載明時間點，該統計資料納入之公司大部分為公開收購而非股份轉換，其中芯鼎科技股份有限公司(下稱芯鼎公司)復係進行私募與公開收購程序，更未納入楷捷國際投資股份有限公司(下稱楷捷公司)及英屬開曼太和生技集團股份有限公司(下稱太和公司)之公開收購溢價資料，系爭意見書認聲請人普通股每股合理收購價為13.8元至15.58元實有未當，爰請求以每股15.6元買回徐采薇之股份；以每股16元買回廖建彰之股份。

三、按「公司於進行併購而有下列情形之一，股東得請求公司按當時公平價格，收買其持有之股份：…五、公司進行第二十九條之股份轉換時，進行轉換股份之公司股東及受讓股份之既存公司股東於決議股份轉換之股東會集會前或集會中，以書面表示異議，或以口頭表示異議經記錄，並投票反對或放棄表決權者。」、「股東與公司間就收買價格達成協議者，公司應自股東會或董事會決議日起90日內支付價款。未達成協議者，公司應自決議日起90日內，依其所認為之公平價格支付價款予未達成協議之股東；公司未支付者，視為同意股東依第3項請求收買之價格。」、「股東與公司間就收買價格自股東會或董事會決議日起60日內未達成協議者，公司應於此期間經過後30日內，以全體未達成協議之股東為相對人，聲請法院為價格之裁定。未達成協議之股東未列為相對人者，視為公司同意該股東第3項請求收買價格。公司撤回聲請，或受駁回之裁定，亦同。」，此觀企併法第12條第1項第5款、第6項、第7項前段規定自明。

四、經查：㈠聲請人原為股票上櫃公司，因與福譽公司進行系爭股份轉換案，經聲請人於111年11月30日召開系爭股東會決議通過系爭股份轉換案。相對人為聲請人股東，分別於系爭股東會集會前向聲請人提出書面異議，且於系爭股東會決議日起20日內向聲請人提出收買股份請求書，並列明如附表所示請求收買價格及交存股票予聲請人指定之股務代理機構統一證券公司等情，有聲請人提出之公開資訊觀測站重大訊息(見商非卷第513至516頁)、系爭股東會議事錄、放棄表決權登記表(異議聲明書)、請求買回股份通知書、交存股票憑證及相對人帳戶資料可佐(見商非卷第33至64、87至96頁)。兩造就股份收買價格自系爭股東會決議日起60日內未達成協議，聲請人於112年2月23日支付所認公平價格即每股15.5元予相對人，有匯款回條聯、稅額繳款書可稽(見商非卷第549至559頁)。聲請人依企併法第12條第7項規定，於112年2月17日向本院聲請為股份收買價格之裁定(見商非卷第7頁)，尚無不合，本院自應本於保障股東權益之立法目的(企併法第12條立法理由參照)，就本件併購交易過程與評價方式進行事後審查，認定股份交易之公平價格，不受相對人請求買回股份價格之影響。㈡聲請人主張系爭股東會通過系爭股份轉換案時，其股份之公平價格為每股15.5元，應為可採：⒈按「有關裁定收買股份價格事件之股份價格核定，商業法院得命關係人提出下列文件：一、會計師查核簽證之公司財務報表及公平價格評估說明書。二、曾辦理公開收購者，其公開收購說明書及法律意見。三、其他與股份價格算定有關之文書資料。」、「前項事件，收買股份為上市或上櫃股票者，商業法院並得斟酌證券交易實際成交價格核定之。」，商業事件審理細則第40條定有明文。又企併法及公司法關於異議股東股份收買請求權，目的在於當大多數股東已依多數決原則就公司併購作成決定後，給予異議股東得有依決議當時公平價格取回其投資，而不參與公司併購之機會，資以調和各該股東之利益，因此異議股東股份收買請求權之目的，不在使異議股東因公司併購而取得利益或遭受損害，僅係單純客觀反映合併當時之合理權益。而股東會決議通過公司合併，異議股東始得行使收買股票請求權，公平價格之認定，自應以股東會決議之時作為衡量時點。至於公平價格之認定，依前揭規定，得參酌公司財務報表及公平價格評估說明書、證券交易實際成交價格、其他與價格算定有關之資料，如實際併購價格等。⒉查：⑴聲請人原為股票上櫃公司，聲請人股票實際成交價格應可反映股份客觀之市場交易價值。本件系爭股東會係於111年11月30日召開，當日聲請人股票於櫃買中心成交之最低價、最高價、收盤價分別為每股15.35元、15.4元、15.4元，有聲請人111年11月成交資訊表可按(見商非卷第97頁)，足見聲請人股票於系爭股東會決議日在證券交易市場實際成交價格介於每股15.35元至15.4元間。⑵聲請人審計委員會及董事會於111年10月12日通過系爭股份轉換案，其股東會於同年11月30日通過系爭股份轉換案及辦理有價證券終止上櫃暨停止公開發行案，嗣櫃買中心、金管會分別於同年12月28日、112年1月17日核准聲請人股票於112年2月10日終止櫃檯買賣及停止公開發行，業經聲請人陳明在卷，並有聲請人公開資訊觀測站重大訊息(見商非卷第513至516頁)、系爭股東會議事錄(見商非卷第33至64頁)、櫃買中心函(見商非卷第65至68頁)、金管會函可參(見商非卷第69頁)，堪認系爭股份轉換案業已完成，福譽公司取得聲請人股份之併購對價為每股15.5元。⑶聲請人就系爭股份轉換案委請獨立專家出具之系爭意見書，係以111年6月30日財務數據及同年9月23日之市場資訊為計算基礎，認聲請人普通股每股合理收購價值為13.8元至15.58元，並說明：聲請人股票有公開市場之交易價格及可類比之經營同業，因此採用公司市場交易均價(市價法)、可類比公司法，參酌股東權益淨值，綜合評估本次收購價格之合理性，而①根據市價法，考量聲請人於櫃買中心掛牌交易，股票具有公開交易價格，以111年9月23日前(含)10、20、30個交易日之收盤均價10.93元、11.05元、11.1元，估算聲請人每股價值區間為10.93元至11.1元。②根據市場法之可類比公司法，選取與聲請人營運結構相似、產品較為相似之上市櫃可類比公司美律實業股份有限公司(下稱美律公司)、美隆工業股份有限公司、全域股份有限公司、志豐電子股份有限公司、亞弘電科技股份有限公司(下合稱美律公司等5公司)，採用企業價值與營業收入比(EV/Sales)、企業價值與稅前息前折舊前利潤比(EV/EBITDA)、股權價值與淨值比(P/B)及本益比(P/E)等價值乘數，推算美律公司等5公司價值乘數平均數後，排除以獲利為基礎之價值乘數所計算之聲請人股權理論價值為負值之部分(即EV/EBITDA、P/E部分)，將其餘價值乘數推算之股權理論價值各採50%權數，估算聲請人普通股每股理論價值為8.34元。③根據淨值法就會計科目項下之不動產，於複核後採用聲請人委任華信不動產估價師聯合事務所出具之不動產估價報告書(華估字第H22S063-1號及華估字第H22S063-2號)，及中威正信(北京)資產評估有限公司之「利安達平和聯合會計師事務所擬以財務報告為目的涉及的淇譽電子(深圳)有限公司房地產市場價值資產評估報告」(中威正信評報字(2022)第1055號)評估之價值，進行價值重估並調整股東權益價值，估算聲請人每股淨值為18.25元。綜合考量淨值法計算之每股價值與市價法及市場法之差異，係因不動產重估增值致帳列每股淨值大幅增加所致、聲請人以繼續經營為價值前提及本件股份轉換案後聲請人將停止公開發行等因素，就上開評估方法予以相同之調和權數，並以最近3年公開收購溢價率調整，得出聲請人普通股每股合理收購價值介於13.8元至15.58元等語(見商非卷第73至85頁)。細繹系爭意見書雖以111年6月30日財務數據及同年9月23日之市場資訊為每股價值之計算基礎，然各該期日與系爭股東會決議日即111年11月30日相距不長，在此期間聲請人之每股盈餘均係虧損，未有明顯重大變化，有聲請人提出之111年第2季合併財務報告及111年度合併財務報告每股盈餘資料可佐(見商非卷第175至176、537頁)，堪認聲請人之營業狀況或整體價值未有明顯改變，系爭意見書復考量聲請人經營情狀、產業特性及各評價方法之評估限制等因素，採用市價法、市場法之可類比公司法及淨值法計算聲請人股份合理價值區間，再取其聯集及加計收購溢價調整，採用之評價方法及依據無明顯違背一般經驗法則之處，所為認定應屬可採。⑷綜上所述，本院審酌系爭股東會決議日之聲請人股票於證券交易市場實際成交價格介於每股15.35元至15.4元；聲請人委請獨立專家出具之系爭意見書評估聲請人普通股股價合理區間為13.8元至15.58元，認聲請人主張系爭股東會決議日其股份之公平價格為每股15.5元，應屬合理有據。至聲請人之董事會及股東會雖分別於111年10月12日、11月30日通過系爭股份轉換案(即上開⑵所述)，惟福譽公司係聲請人之法人股東，於系爭股東會停止過戶日即111年11月1日持有聲請人股份比率達50.29%，所指派之代表人許黃月華並擔任聲請人之董事長，有經濟部商工登記公示資料(見商非卷第221頁)、聲請人111年11月1日十大股東名冊、系爭股東會議事手冊節本可稽(見商非卷第507、509頁)，系爭股份轉換案顯係由取得聲請人控制權之股東福譽公司所發動，聲請人之董事會、股東會就併購價格所為決議，應已受福譽公司對聲請人之控制權影響，故不採為本件股份公平價格之參考，附此敘明。㈢廖建彰、徐采薇雖稱聲請人與福譽公司進行系爭股份轉換案時之代表人均為許黃月華，福譽公司係壓低價格收購自己之公司云云。按「公開發行股票之公司於召開董事會決議併購事項前，應設置特別委員會，就本次併購計畫與交易之公平性、合理性進行審議，並將審議結果提報董事會及股東會。」、「特別委員會或審計委員會進行審議時，應委請獨立專家協助就換股比例或配發股東之現金或其他財產之合理性提供意見。」，企併法第6條1項前段、第3項分別定有明文規定。查聲請人與福譽公司進行系爭股份轉換時，其等代表人即董事長均為許黃月華，有系爭股東會議事錄(見商非卷第33至36頁)、經濟部商工登記公示資料(見商非卷第221頁)、福譽公司股東名冊、變更登記表可佐(見商非卷第503、561至563頁)，惟聲請人召開董事會決議系爭股份轉換案前，係由其獨立董事組成特別委員會(公開發行公司併購特別委員會設置及相關事項辦法第4條第1項參照)，審議系爭股份轉換案之公平性與合理性，經該委員會委請獨立專家即利安達平和聯合會計師事務所所長吳明儀會計師就聲請人普通股每股合理收購價值出具意見書、審閱股份轉換契約及考量聲請人經營狀況、未來業務發展等因素，全體出席委員均認系爭意見書得出之每股合理收購價值區間及本件股份轉換價格為

15.5元應屬合理，無異議通過系爭股份轉換案，並將審議結果提報董事會及股東會，有系爭股東會議事錄、審計委員會會議議事錄、審議結果報告可稽(見商非卷第33至39頁)，堪認本件股份轉換價格係依企併法第6條1項前段、第3項規定由聲請人之特別委員會委請獨立專家評估後審議形成，與福譽公司或其代表人許黃月華無涉。再者，系爭意見書採用之評價方法及依據未違背一般經驗法則，所認聲請人普通股每股合理收購價值，應屬可採，已如前述，許黃月華於系爭股東會討論系爭股份轉換案時，亦因其係聲請人與福譽公司之董事長，且持有聲請人與福譽公司之股份而自請迴避參與討論與表決(見商非卷第33至35頁)，益難認定福譽公司或許黃月華有壓低收購價格情事。　㈣廖建彰、徐采薇復稱系爭意見書採為股價計算基礎之111年6月30日財務數據與111年9月23日市場資訊相距約3個月，用以參考之公開收購溢價統計資料未載明時間點，該統計資料納入之公司大部分復係公開收購而非股份轉換，其中芯鼎公司且係進行私募與公開收購程序，更未納入楷捷公司及太和公司之公開收購溢價資料，系爭意見書認定股票收購價格顯有失當云云。惟：⒈系爭意見書以聲請人111年6月30日財務數據為計算基礎(見商非字第51、77頁)，當係因聲請人之特別委員會於同年10月12日開會(見商非字第37至38頁)，獨立專家在此之前僅能取得聲請人最新公告之111年第2季財務報告所致(按證券交易法第36條第1項第2款規定，第1季、第2季、第3季財務報告應於每季終了後45日內公告，聲請人111年第2季財務報告之財務資料日期為同年6月30日，見商非字第135至192頁)；系爭意見書以聲請人111年9月23日之市場資訊即證券交易市場實際成交價格為計算基礎(見商非字第51、79頁)，當係因應系爭意見書係於同年9月30日作成(見商非字第74頁)，且與聲請人之特別委員會、董事會開會期日即同年10月12日相近之故，是系爭意見書以聲請人111年6月30日財務數據作為市場法之可類比公司法及淨值法之計算基礎(見商非字第79至83頁)，及以111年9月23日之股票實際成交價格作為市價法之計算基礎(見商非字第79頁)，尚屬合理。又上開股份價值計算基礎期日與系爭股東會決議日即111年11月30日期間，聲請人之每股盈餘均係虧損，未有明顯重大變化，已如前述(即上開㈡、⒉⑶)，前揭計算基礎或系爭股東會決議日之時間差異，當不影響系爭意見書之認定。⒉系爭意見書所參考最近3年度(即109年度至111年9月23日)公開收購溢價統計資料，已載明溢價率之計算係以收購價格與公告前30日均價之差異比率(見商非字第85頁)，且說明：「臺灣公開收購溢價因市場景氣、產業前景、營運狀況及股權結構之不同，而存在不小差異性…本意見書收購溢價將採市場較長期統計之結果，並擷取第一四分位數與第三四分位數之溢價區間，應可避免極端值產生之偏誤，並客觀反映市場普遍之狀況，據此本意見書參酌最近三年度(2020年度~迄今)成功完成公開收購案件(共計35例)，收購價格與公告前30日平均收盤價相較，收購溢價率第一四分位數與第三四分位數分別為10.28%~24.01%…為收購溢價之調整參數。」等語(見商非字第84頁)，未有上開統計資料未載明時間點之疑義。又公開收購公開發行公司有價證券管理辦法第11條第1項規定，任何人單獨或與他人共同預定於50日內取得公開發行公司已發行股份總額20%以上股份者，應採公開收購方式為之。本件雖係聲請人被福譽公司收購為其百分之百持股子公司，收購之持股比率較公開收購門檻20%為高，然二者均係採取對價交易(企併法第4條第4款、第5款參照)，已完成之公開收購案溢價率仍值參考，系爭合理性意見書以近3年完成公開收購案件共計35例，計算第一四分位數、第三四分位數作為調整參數，難認有何不當之處。⒊上開公開收購溢價統計所列芯鼎公司為被收購公司(見商非卷第63頁)，係公開收購人神盾股份有限公司(下稱神盾公司)先參與芯鼎公司私募案，再與芯鼎公司大股東凌陽科技股份有限公司簽署股份應賣合約後進行公開收購，有新聞報導及芯鼎公司公開觀測站重大訊息可按(見商非卷第289至291、435至437頁)，其中公開收購係由芯鼎公司設置之審議委員會委請獨立專家表示意見後，審查相關收購條件之公平性等程序(見商非卷第437頁)，公開收購價格自係獨立專家及審議委員會以客觀之財務數據及市場資訊為計算基準，不受私募案之影響。⒋楷捷公司與太和公司均係終止櫃檯買賣而由自家公司買回股票(財團法人中華民國證券櫃檯買賣中心上櫃公司申請終止有價證券櫃檯買賣處理程序第3條規定參照)，此有新聞報導可佐(見商非卷第277至287頁)，核與公開收購股份有別，系爭意見書未將楷捷公司與太和公司納入公開收購溢價統計資料，亦屬合理。

五、綜上所述，本院綜合參酌聲請人股票實際成交價格及獨立專家出具之系爭意見書，認聲請人主張於系爭股東會決議通過系爭股份轉換案時，聲請人股份之公平價格為每股15.5元，應屬可採。

六、依企併法第12條第13項、商業事件審理法第67條第3項，裁定如主文。　　　中　　華　　民　　國　　113 　年　　3 　　月　　22　　日商業庭審判長法 官 林欣蓉　法 官　吳靜怡法 官　林昌義以上正本係照原本作成。如不服本裁定，應於送達後10日內向本院提出抗告狀，並繳納抗告費新臺幣1,000元。中　　華　　民　　國　　113 　年　　3 　　月　　25　　日書記官 張禎庭

附表

項次 相對人 持有並交存之普通股股數 請求買回股份通知書所列每股收買價格 卷證出處(商非卷) 1 徐榕磷 36,000股 15.5元 第89、90頁 2 徐采薇 63,000股 15.6元 第92、93頁 3 廖建彰 378,000股 16元 第95、96頁